2025年1月1日，《求是》雜志刊發(fā)國(guó)務(wù)院國(guó)資委黨委署名文章《進(jìn)一步深化國(guó)資國(guó)企改革 為中國(guó)式現(xiàn)代化提供堅(jiān)實(shí)戰(zhàn)略支撐》。

我們關(guān)注到，文章中對(duì)國(guó)資創(chuàng)投做出了重要部署,國(guó)資委不僅對(duì)國(guó)資的布局方向做出明確部署，也對(duì)國(guó)資創(chuàng)投提出要求：“打造市場(chǎng)化專業(yè)化的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)，支持國(guó)資出資成為更有擔(dān)當(dāng)?shù)拈L(zhǎng)期資本、耐心資本?！?/span>

我們關(guān)注到，2024年9月18日的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議也指出，要推動(dòng)國(guó)資出資成為更有擔(dān)當(dāng)?shù)拈L(zhǎng)期資本、耐心資本，完善國(guó)有資金出資、考核、容錯(cuò)、退出相關(guān)政策措施。

2024年以來(lái)，耐心資本頻頻被提及，引起了圈內(nèi)的討論熱潮。耐心資本，“耐心”這兩個(gè)字是關(guān)鍵，穩(wěn)定性和長(zhǎng)期性是其內(nèi)在要求。所謂“耐心資本”就是主動(dòng)地、能夠提供長(zhǎng)期地支持，能夠穿越周期，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)高度容忍、對(duì)于失敗高度包容的資本。這樣的資本才能適應(yīng)科技創(chuàng)新的周期非常長(zhǎng)、不確定性非常大、失敗率非常高的特點(diǎn)。

相較于早年間的互聯(lián)網(wǎng)、消費(fèi)、模式創(chuàng)新，近年來(lái)創(chuàng)投圈的投資主題以硬科技為主，而科技類企業(yè)的成長(zhǎng)周期往往很長(zhǎng)，伴隨著創(chuàng)投機(jī)構(gòu)也越來(lái)越“投早投小”，此前通行的“5+2”的基金期限已然不能匹配當(dāng)前的投資回報(bào)邏輯。這也倒逼創(chuàng)投機(jī)構(gòu)必須更有耐心，等待更為長(zhǎng)期的回報(bào)。

當(dāng)然，GP的耐心，離不開長(zhǎng)期、耐心的LP，我們認(rèn)為，國(guó)資LP，是我國(guó)建設(shè)“耐心資本”、長(zhǎng)期資本的主力軍。從展望長(zhǎng)期的角度看，當(dāng)前業(yè)內(nèi)發(fā)展耐心資本的舉措包括主動(dòng)為已有基金延期、為新設(shè)基金制訂更長(zhǎng)的存續(xù)期。

從承受風(fēng)險(xiǎn)角度來(lái)看，發(fā)展耐心資本，也意味著完善容錯(cuò)機(jī)制。

我們關(guān)注到，去年以來(lái)，高層多次關(guān)注到政府投資基金和國(guó)資基金的責(zé)任機(jī)制問題，如2024年6月19日，國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布《促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展的若干政策措施》（簡(jiǎn)稱“創(chuàng)投17條”），提出“優(yōu)化政府出資的創(chuàng)業(yè)投資基金管理，改革完善基金考核、容錯(cuò)免責(zé)機(jī)制，健全績(jī)效評(píng)價(jià)制度。系統(tǒng)研究解決政府出資的創(chuàng)業(yè)投資基金集中到期退出問題?！薄奥鋵?shí)和完善國(guó)資創(chuàng)業(yè)投資管理制度。健全符合創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)特點(diǎn)和發(fā)展規(guī)律的國(guó)資創(chuàng)業(yè)投資管理體制和盡職合規(guī)責(zé)任豁免機(jī)制，探索對(duì)國(guó)資創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)按照整個(gè)基金生命周期進(jìn)行考核。”

并且，政策環(huán)境也在鼓勵(lì)國(guó)資大膽試錯(cuò)，2024年9月，國(guó)務(wù)院國(guó)資委黨委刊發(fā)署名文章也提到，探索建立更加包容審慎的新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新模式國(guó)資監(jiān)管體系，加強(qiáng)新領(lǐng)域新賽道制度供給，支持國(guó)有企業(yè)大膽試錯(cuò)，著力當(dāng)好發(fā)展實(shí)體經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期資本、耐心資本、戰(zhàn)略資本。

2024年12月消息，國(guó)務(wù)院國(guó)資委、國(guó)家發(fā)展改革委聯(lián)合出臺(tái)政策措施，推動(dòng)中央企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金高質(zhì)量發(fā)展，支持中央企業(yè)發(fā)起設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資基金，要求推動(dòng)國(guó)資成為更有擔(dān)當(dāng)?shù)拈L(zhǎng)期資本、耐心資本，中央企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金存續(xù)期最長(zhǎng)可到15年，較一般股權(quán)投資基金延長(zhǎng)近一倍。并且，針對(duì)國(guó)資創(chuàng)業(yè)投資“不敢投”“不愿投”等問題，健全符合國(guó)資央企特點(diǎn)的考核和盡職合規(guī)免責(zé)機(jī)制。

這無(wú)疑是在鼓勵(lì)支持發(fā)展耐心資本和大膽資本，這也是當(dāng)前一級(jí)市場(chǎng)亟需的：發(fā)展耐心資本能夠?yàn)閯?chuàng)投行業(yè)帶來(lái)長(zhǎng)期資本支持，而發(fā)展大膽資本，能夠讓國(guó)資創(chuàng)投放開手腳。

在傳統(tǒng)國(guó)資考核體系中，保值增值是一條紅線，這讓很多國(guó)資投資者產(chǎn)生了“寧可錯(cuò)過，不擔(dān)過錯(cuò)”的心理，導(dǎo)致很多高風(fēng)險(xiǎn)、但具有巨大發(fā)展前景的項(xiàng)目很難獲得資金支持。而發(fā)展“大膽資本”，通過探索構(gòu)建容錯(cuò)機(jī)制與盡職免責(zé)制度，在政策上減少了對(duì)國(guó)資實(shí)施高風(fēng)險(xiǎn)投資的束縛，激勵(lì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)敢于放開拳腳進(jìn)行前瞻性和高風(fēng)險(xiǎn)的投資，進(jìn)一步激發(fā)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)活力。

對(duì)國(guó)資創(chuàng)投而言，這可謂是重大的支持與利好。2024年以來(lái)，關(guān)于國(guó)資創(chuàng)投的容錯(cuò)機(jī)制、盡職免責(zé)話題成為業(yè)內(nèi)焦點(diǎn)。

“國(guó)資的風(fēng)險(xiǎn)厭惡、國(guó)有資產(chǎn)保值增值要求與創(chuàng)投、創(chuàng)新的規(guī)律是存在一定矛盾和沖突的，所以國(guó)資的容錯(cuò)免責(zé)話題才會(huì)這么火熱。股權(quán)投資本來(lái)就是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)，投早、投小、投硬科技也意味著風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)進(jìn)一步提高?！比A東地區(qū)某國(guó)資基金投資總監(jiān)杜明（化名）對(duì)母基金研究中心表示。

去年以來(lái)，很多國(guó)資LP為退出“批量”起訴GP，而LP壓力傳導(dǎo)至GP，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)密集向被投企業(yè)發(fā)起回購(gòu)訴訟。

從國(guó)資LP角度來(lái)看，“強(qiáng)制退出”也有審計(jì)方面的原因——某國(guó)資基金負(fù)責(zé)人王濤（化名）告訴母基金研究中心：“作為國(guó)資基金管理人，基金到期了我們就要盡職盡責(zé)的去履行退出程序，否則就要被審計(jì)追責(zé)問責(zé)。所以，我們并非為難GP，而是做好我們作為國(guó)資基金管理人的工作。GP回不來(lái)錢，LP就得自己想辦法，有效的退出方法并不多，在大環(huán)境下更是難上加難，不到萬(wàn)不得已誰(shuí)都不想走到起訴GP、強(qiáng)制清算這一步，因?yàn)榧词惯@樣也不代表能收回資金，并且整個(gè)流程非常長(zhǎng)。但是由于合規(guī)的要求，我們不得不這樣做?！?/span>

“在審計(jì)中，涉及到國(guó)有資產(chǎn)流失的問題是重中之重。不僅是我們要整改，我們投資的很多子基金也被要求整改。作為L(zhǎng)P，不可避免的會(huì)穿透審計(jì)到我們出資的子基金，有些GP在處理退出問題時(shí)，沒有發(fā)起回購(gòu)，或發(fā)起回購(gòu)后企業(yè)無(wú)力回購(gòu)就擱置了，沒有進(jìn)行仲裁或起訴，這些都是不合規(guī)的問題?！蹦硣?guó)資LP相關(guān)人士林路（化名）表示。

“兩頭都難：之前巡視組說(shuō)我們沒有發(fā)揮好創(chuàng)投功能，投早投小發(fā)揮的不充分；但投早投小的風(fēng)險(xiǎn)大，怎么處置風(fēng)險(xiǎn)是審計(jì)中很頭疼的問題?！绷致废蚰富鹧芯恐行耐嘎叮渌跈C(jī)構(gòu)被巡視出的問題有：創(chuàng)投功能發(fā)揮有短板，引導(dǎo)社會(huì)資本能力不足；投早投小的功能發(fā)揮不充分，服務(wù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展貢獻(xiàn)不夠大等。無(wú)獨(dú)有偶，另一位國(guó)資LP人士向母基金研究中心透露的巡視出的問題也是“基金撬動(dòng)作用不充分，產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)作用不充分”。

退出壓力之下的GP，正在密集向被投企業(yè)發(fā)起回購(gòu)訴訟。此前，某國(guó)資創(chuàng)投也因多起回購(gòu)訴訟而刷屏。“一級(jí)市場(chǎng)正在發(fā)生踩踏式、擠兌式的退出回購(gòu)潮?！倍琶鞅硎尽?/span>

這進(jìn)一步反映出，在國(guó)資創(chuàng)投領(lǐng)域，如何完善考核、容錯(cuò)機(jī)制，是至關(guān)重要的問題。

我們關(guān)注到，當(dāng)前業(yè)內(nèi)的盡職免責(zé)與容錯(cuò)機(jī)制正不斷完善，表現(xiàn)為完善基金考核機(jī)制（如設(shè)置較高的基金容虧率）、出臺(tái)對(duì)基金管理人本身的盡職免責(zé)政策等。

關(guān)于基金考核機(jī)制，多地開始探索完善考核機(jī)制，并設(shè)置較高的虧損容忍率，部分地區(qū)允許基金出現(xiàn)最高不超過80%的虧損。在考核方面，也有地區(qū)提出不以國(guó)有資本保值增值作為主要考核指標(biāo)——《廣東省科技創(chuàng)新條例》明確提出，省人民政府科技、財(cái)政、國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理等部門對(duì)國(guó)有天使投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金的投資期和退出期設(shè)置不同考核指標(biāo)，綜合評(píng)價(jià)基金整體運(yùn)營(yíng)效果，不以國(guó)有資本保值增值作為主要考核指標(biāo)。

此類機(jī)制的設(shè)置十分有必要，有利于更好發(fā)揮管理人的投資積極性。未來(lái)，期待著國(guó)內(nèi)更多地區(qū)能夠優(yōu)化國(guó)有創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)業(yè)績(jī)考核、激勵(lì)約束和容錯(cuò)機(jī)制，驅(qū)動(dòng)更多資本成為長(zhǎng)期資本、耐心資本，打造市場(chǎng)化專業(yè)化的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)。